時值年底，在多(duō)重利好消息提振下，中(zhōng)國(guó)股市迎來一波反彈，海外資本大舉加倉中(zhōng)國(guó)資産(chǎn)。明年全球經濟将走向何方？國(guó)内和海外市場又(yòu)會有(yǒu)哪些變化？資産(chǎn)配置該怎麽做？近期，聯博資深市場策略師黃森玮、聯博中(zhōng)國(guó)投資總監朱良針對2023年全球股市和A股市場走勢進行分(fēn)析。

　　聯博集團（Alliance Bernstein）是全球領先的投資管理(lǐ)公(gōng)司之一，截至2022年9月30日，全球資産(chǎn)管理(lǐ)規模達6130億美元（約等于4.27萬億元人民(mín)币），近年來公(gōng)司積極加大對中(zhōng)國(guó)市場的投資力度。

　　以下基金君梳理(lǐ)的聯博的精(jīng)彩觀點：

　　1、美國(guó)股票市場演變成大熊市的概率較小(xiǎo)，股市在經濟周期之前已經見到低位。

　　2、現在不是出售股票的最佳時機。目前股市水位和2008年金融危機、2000年互聯網泡沫都非常接近，已經非常接近股市最悲觀的時候。

　　3、可(kě)以留意一些科(kē)技(jì )醫(yī)療的闆塊，包括醫(yī)療機器人(10.45 +2.55%,診股)，生命科(kē)學(xué)相關的DNA測序與生物(wù)技(jì )術、遠(yuǎn)程醫(yī)療題材都是值得去關注的闆塊。

　　4、今年美股跌幅較大的成長(cháng)股可(kě)能(néng)會有(yǒu)回彈的機會。在科(kē)技(jì )闆塊，會關注比較大型的科(kē)技(jì )軟件、雲端運算的公(gōng)司。

　　5、股市的估值壓力會開始趨緩，包括通脹會下滑，美聯儲可(kě)能(néng)會減緩加息步伐，國(guó)債利率在明年會保持在比較平穩的位置。

　　6、從估值水平來看，中(zhōng)國(guó)A股市場的估值屬于一個比較低的區(qū)域，作(zuò)為(wèi)長(cháng)期配置，目前的估值水平是在一個比較合理(lǐ)的區(qū)間。

　　7、中(zhōng)國(guó)是比較溫和的通脹，政府有(yǒu)很(hěn)大的政策空間來穩定經濟，貝塔往下走的風險不大。

　　8、中(zhōng)國(guó)目前的金融體(tǐ)系和90年代的體(tǐ)量完全不同，中(zhōng)國(guó)政府完全有(yǒu)能(néng)力和有(yǒu)空間來消融和吸納房地産(chǎn)系統性的風險。

　　9、在均值回歸過程當中(zhōng)，投資者需要換個眼光、換個角度來挑選股票，選擇風格。

　　10、投資者需要審視自己原本的投資理(lǐ)念，關注那些被忽略但估值合理(lǐ)且質(zhì)量較高的企業。

　　溫和熊市無需過度悲觀

　　美國(guó)經濟趨緩、通脹水平較高

　　關于宏觀經濟，聯博資深市場策略師黃森玮表示，聯博的經濟學(xué)家對全球幾個主要的經濟體(tǐ)的GDP增長(cháng)情況進行了預估，認為(wèi)明年全球經濟會趨緩，歐美地區(qū)會陷入經濟衰退，歐元區(qū)和英國(guó)的GDP會出現負增長(cháng)，美國(guó)保持持平狀态。不過，也有(yǒu)積極的一面。由于經濟的放緩，通貨膨脹預期也會跟着下滑，官方利率的上升幅度也會有(yǒu)所減緩，國(guó)債利率水平可(kě)能(néng)會保持均衡。

　　對于股市情況，黃森玮認為(wèi)，股票市場演變成大熊市的概率是比較小(xiǎo)的。主要有(yǒu)以下原因：首先，美國(guó)的經濟衰退有(yǒu)不同程度的區(qū)别。通常美國(guó)經濟擴張是平均5年一次，這一次的經濟衰退會跟2020年新(xīn)冠的經濟衰退時間非常接近。

　　其次，從宏觀背景來看，80年代初期美國(guó)處于高通脹高利率的狀态，CPI曾經飙高接近15%，失業率最高達到20%，但股市最大的回撤其實也隻有(yǒu)27%，反觀今年1月3日的高位到今年10月12日的标普500指數的低位，回撤幅度大概是25%，假設把二戰後美股每一次經濟衰退的最大回撤幅度中(zhōng)位數大概是24%，和今年的熊市回撤幅度相近。

　　最後，從曆史角度來看，在泡沫發生之前，美國(guó)企業都會加大杠杆，提高負債，其中(zhōng)最典型的例子就是2008年金融危機之前，美國(guó)企業大幅舉債。但這次并沒有(yǒu)這樣的情況，疫情之後，美國(guó)企業非常小(xiǎo)心，負債較低。另外，股市的周期通常都會走在經濟的周期之前，假設明年某個時間經濟衰退結束了，可(kě)以合理(lǐ)的回推股市在之前已經見到低位。

　　另外，黃森玮坦言，現在不是出售股票的最佳時機。目前，股市水位和2008年金融危機、2000年互聯網泡沫都非常接近，在一個低位的水平附近。美銀證券的投資經理(lǐ)調查顯示，目前大部分(fēn)的投資經理(lǐ)都是低配股票，其低配的幅度比2008年金融危機谷底的時候還要低，因此目前已經非常接近股市最悲觀的時候。此外，密歇根大學(xué)的消費者信心指數的調查也顯示，大衆的情緒在今年6月份就已經見底。聯博的團隊調查認為(wèi)，當消費者信心見底時，投資标普500指數一年之後的收益率以及三年後的收益率，大部分(fēn)都是上漲的趨勢，一年之後的平均收益大概是28%左右，所以大概率明年的行情應該會是比今年好。

　　關注科(kē)技(jì )、醫(yī)療闆塊

　　跌幅較大的成長(cháng)股有(yǒu)回彈機會

　　展望美國(guó)市場，黃森玮表示，由于今年上半年科(kē)技(jì )醫(yī)藥相關闆塊的盈利率先往下調，可(kě)以留意一些科(kē)技(jì )醫(yī)療的闆塊。一方面，科(kē)技(jì )股的納斯達克指數已經跌在35%左右，接近過去幾次的低位，科(kē)技(jì )股有(yǒu)超賣的迹象。另一方面，在醫(yī)療闆塊的部分(fēn)，認為(wèi)該闆塊有(yǒu)許多(duō)創新(xīn)機會，特别在疫情過後會出現，包括醫(yī)療機器人，生命科(kē)學(xué)相關的DNA測序與生物(wù)技(jì )術也特别值得關注，疫情之後的遠(yuǎn)程醫(yī)療題材是團隊持續關注的部分(fēn)。

　　關于美股成長(cháng)股，黃森玮坦言，今年跌幅較大的成長(cháng)股可(kě)能(néng)會有(yǒu)回彈的機會。在科(kē)技(jì )闆塊，會關注比較大型的科(kē)技(jì )軟件、雲端運算的公(gōng)司。對于2020年小(xiǎo)盤的科(kē)技(jì )股，它尤其是跌幅在70%到80%，可(kě)能(néng)會很(hěn)難重新(xīn)回到原先的高位，所以比較關注是美國(guó)的大型科(kē)技(jì )公(gōng)司，還有(yǒu)醫(yī)療相關的投資機會。

　　對于日本市場，黃森玮表示，除了日元的彙率有(yǒu)利于其出口行業之外，日本的企業有(yǒu)很(hěn)多(duō)有(yǒu)利于股東的一些活動，包括股票回購(gòu)創曆年新(xīn)高，所以對日本股市會是一個比較好的支撐。而歐洲目前壓力就會比較大，尤其是通脹在全球範圍内算較高，CPI在10%左右。歐洲居民(mín)消費價格指數（CPI）與股市市盈率顯示，股市目前還是處于通脹比較高的位置，除非之後油價更明顯的下滑，股市的估值壓力才會慢慢地減輕。

　　總的來說，黃森玮認為(wèi)明年盈利要開始接棒。由于股市的估值壓力會開始趨緩，包括通脹會下滑，美聯儲可(kě)能(néng)會減緩加息步伐，國(guó)債利率在明年會保持在比較平穩的位置。實際上，經濟衰退并不完全是一件壞事，股市會領先經濟周期率先落地，所以今年的熊市也不至于演變成2008年金融危機或是2000年的互聯網泡沫。

　　A股市場的估值較低

　　情緒指标已觸底反彈

　　對于中(zhōng)國(guó)A股市場的看法，聯博中(zhōng)國(guó)投資總監朱良認為(wèi)A股市場長(cháng)期是看兩個方面，一個是估值水平，另外一個是基本面的情況。從估值水平來看，中(zhōng)國(guó)A股市場的估值屬于一個比較低的區(qū)域，所以作(zuò)為(wèi)長(cháng)期配置，目前的估值水平是在一個比較合理(lǐ)的區(qū)間。

　　從短期情況來看，朱良表示，股市在短期内主要是由情緒來主導的。聯博團隊計算并統計的情緒指标顯示，今年4月底情緒指标觸底反彈。不同于國(guó)外，中(zhōng)國(guó)是比較溫和的通脹，政府有(yǒu)很(hěn)大的政策空間來穩定經濟，所以貝塔往下走的風險不大。關于市場會怎麽往上走，美銀證券統計顯示，接近一半左右的外資機構投資者認為(wèi)中(zhōng)國(guó)市場目前在合理(lǐ)的估值區(qū)間，且中(zhōng)國(guó)的流動性和境外的流動呈負相關，正好有(yǒu)分(fēn)散配置的需求，所以隻要A股市場有(yǒu)調整，加倉是意料之中(zhōng)的事情。

　　朱良稱，聯博認為(wèi)，中(zhōng)國(guó)目前的金融體(tǐ)系和90年代的體(tǐ)量完全不同，中(zhōng)國(guó)政府完全有(yǒu)能(néng)力和有(yǒu)空間來消融和吸納房地産(chǎn)系統性的風險。A股市場作(zuò)為(wèi)一個全球的主要投資市場，消費的部分(fēn)牽涉到一個經濟基本面的長(cháng)期走向，将成為(wèi)下一個關注點。聯博将會關注投資者信心的恢複，以判斷市場的貝塔投資機會。

　　關于阿爾法的看法，朱良認為(wèi)市場已經發生比較大的變化，投資者應該回顧自身的投資邏輯。朱良舉例，2021年的7月份“雙減”政策出台，教育産(chǎn)業作(zuò)出了重大調整，不難發現，股市裏面的貧富差距的調整，要麽是宏觀經濟自身引發的調整，要麽是政策引導引發的調整。而韓國(guó)在過去20年開始注意加強社會保障體(tǐ)系的建設，在這個情況下，韓國(guó)指數和上市公(gōng)司的淨資産(chǎn)收益率開始長(cháng)期的均值回歸過程。實際上，這在A股也有(yǒu)望發生，在均值回歸過程當中(zhōng)，投資者需要換個眼光、換個角度來挑選股票，選擇風格。

　　朱良建議，投資者需要審視自己原本的投資理(lǐ)念，關注那些被忽略但估值合理(lǐ)且質(zhì)量較高的企業。需要注意的是，政府政策是投資非常重要的指标。近些年來，雙碳是既定的長(cháng)期國(guó)策，相關行業會享受到政策紅利，享受到業務(wù)的高速增長(cháng)。此外，電(diàn)動汽車(chē)、太陽能(néng)(6.79 +0.44%,診股)、風能(néng)這些産(chǎn)能(néng)已經開始逐步釋放。實際上，挑選個股比挑選主題更重要，建議投資者能(néng)淡化賽道概念，真正去做公(gōng)司的研究，來選擇投資目标。

　　問答(dá)環節精(jīng)彩觀點

　　消費是需要關注的錨點

　　問題一：您是否認為(wèi)疫情開放的行情已經開始？之後采用(yòng)怎樣的策略，比如在消費或其他(tā)方面去交易？

　　朱良：有(yǒu)很(hěn)多(duō)迹象讓我們看到了防疫政策在朝着更加完善的方向發展，我認為(wèi)隻要政策路線(xiàn)圖變得非常清晰，市場就會有(yǒu)一個比較好的反應。但是這個過程會比較曲折一點，我希望投資者更多(duō)地關注公(gōng)司的長(cháng)期基本面。從長(cháng)期的基本面來看，如果中(zhōng)國(guó)明年的GDP預期是5%左右，在海外國(guó)家大概率衰退的情況下，内循環變得很(hěn)重要。除了基建之外，消費是我們大家關注的一個錨點。

　　問題二：關于疫後重啓，之前資本市場也是炒過幾波這種行情偏主題型的股票，怎麽來看待這個行情？由于不确定性，在投資方面需要怎麽來控制？你們會怎麽來做布局？

　　朱良：我們可(kě)以看到一些防疫政策轉型的必要條件已經開始成熟。比如，最近提出的提高老年人的疫苗接種率，這是疫情後重啓的必要條件，但不一定是充分(fēn)條件。如果我們能(néng)見到更有(yǒu)效的疫苗出現，或者是推廣下一輪的接種的話，這個信号就非常強。但是聯博作(zuò)為(wèi)長(cháng)期投資者和機構投資者，我們不會全部投入在一個主題，會做一個風險管理(lǐ)，更多(duō)的是專注于我們擅長(cháng)的基本面。

　　淡化賽道，關注基本面

　　問題三：2022年A股企業的業績基本上多(duō)數是被下調的，那麽目前來看，哪些闆塊的全年業績可(kě)能(néng)是超出市場預期的，哪一些可(kě)能(néng)是弱于市場預期的？下一階段A股市場的機會是以概念主題驅動為(wèi)主，還是業績驅動為(wèi)主？

　　朱良：聯博一直是淡化賽道，關注基本面。所以我們在每個行業裏面都能(néng)找到一些超預期的企業，比如說消費品中(zhōng)，即使在逆風環境下，啤酒産(chǎn)業都能(néng)有(yǒu)一個盈利的提升。所以，我們主要是關注公(gōng)司特質(zhì)的那一部分(fēn)，而淡化行業闆塊這個概念。但是行業闆塊的話，我們主要是從風險的角度來進行配置。下一階段，A股市場的機會依舊是業績驅動，闆塊隻是一個情緒的宣洩而已，但是情緒來得很(hěn)快，去的也會很(hěn)快，所以業績是最重要的。

　　問題四：您分(fēn)析A股的投資可(kě)能(néng)會偏向于價值一些，但是這些年我們國(guó)内的對于資本市場的政策偏向于成長(cháng)，聯博如何看待科(kē)創闆的投資，會從哪些維度來看待科(kē)創闆的投資機會？

　　朱良：從我們所觀測到的經濟增長(cháng)常态化、經濟回歸過程的角度來看，是一個長(cháng)期的過程，大家可(kě)能(néng)是習慣于過去的一個定式思維。

　　黃森玮：最近幾年大家都很(hěn)關注一些半導體(tǐ)的賽道，其實從全球角度來看，半導體(tǐ)産(chǎn)業本身是一個周期性的行業，隻是疫情後周期性被推遲。在2020年的時候，全球的半導體(tǐ)的周期已經是要開始往下滑的狀況，但是由于疫情因素，加之虛拟币的炒作(zuò)，導緻半導體(tǐ)需求被延後，所以半導體(tǐ)整個産(chǎn)業的周期是被完全延後的。目前，我們看到全球的半導體(tǐ)周期開始要往下走，對照國(guó)内的半導體(tǐ)的整個闆塊，其實也會受到全球環境的影響。

　　聚焦碳中(zhōng)和主題

　　問題五：港股這塊最近是一波比較強勢的反彈，你們怎麽看待這波行情？包括美聯儲的這種流動性以及之前說的這種外資流出等因素，您如何看待後面行情的持續性？後續港股可(kě)能(néng)哪些方向你們會覺得有(yǒu)明顯的一個機會？

　　黃森玮：最近外圍環境美股的表現還不錯，釋放出加息的步伐會減緩，港股受國(guó)内外因素影響，所以這是外圍的利好。至于國(guó)内因素，出自于對經濟的期待，港股在短期有(yǒu)望呈現持續的反彈，畢竟港股大部分(fēn)權重股是互聯網平台公(gōng)司，這也是上一波牛市中(zhōng)最熱門的賽道。從中(zhōng)外的股票市場來看，長(cháng)期的經驗告訴我們每一個新(xīn)的牛市的領漲股很(hěn)難是上一波牛市的領漲股。不難發現，在這一波行情中(zhōng)，互聯網平台公(gōng)司的股價比高位不止跌了50%，這些公(gōng)司股價要再漲回去，需要更驚人的彈幅，背後一定要有(yǒu)業績的支撐。因此，我們關注港股更多(duō)的是基本面較好公(gōng)司，或者是與碳中(zhōng)和主題相關。

　　問題六：最近地産(chǎn)“三支箭”受關注，都說地産(chǎn)的黃金時代已經過去，但是現在出現這波反彈行情，你們覺得值不值得布局？

　　朱良：在房住不炒的大環境背景之下，我們也看到政府采用(yòng)很(hěn)多(duō)積極的方案，主要的目的是為(wèi)了消融地産(chǎn)行業系統性的風險。

　　問題七：最近有(yǒu)消息傳出，關于新(xīn)能(néng)源車(chē)的補貼可(kě)能(néng)會持續，大家對于新(xīn)能(néng)源汽車(chē)的預期始終都存在，您認為(wèi)這些概念在明年情況如何？

　　朱良：首先，我覺得政策的支持對消費者信心是有(yǒu)極大幫助。其次，從長(cháng)期來看，政策的扶持也會對市場行為(wèi)造成一定影響。但是，在現在的整車(chē)行業，可(kě)以看到的是市場競争早已開始，政策紅利并不是主要的因素，我們希望在明年可(kě)以看到更良性的市場競争，能(néng)為(wèi)投資者、消費者帶來更實惠的服務(wù)。